Рублей выше крыши
После потрясений на финансовых рынках в конце 2014 года ситуация с рублевой ликвидностью и ставками на денежном рынке в начале 2015 года постепенно стабилизировалась и даже пошла на улучшение. Первые рабочие дни в текущем году ключевой индикатор российского денежного рынка – межбанковская ставка MosPrime o/n встретила на уровне, чуть превышающем 18% годовых. Напомним, что во второй половине декабря 2014 года ставка находилась выше 20%, а на максимуме «забиралась» на отметку в 27,3% годовых (максимумом в кризис 2008–2009 годов являлось значение 25,2%). К концу января текущего года ставка MosPrime o/n опустилась в район 17,5% и уже совсем незначительно превышала ставку на аукционах прямого РЕПО ЦБ и, соответственно, ключевую ставку (минимальной ставкой на аукционах РЕПО ЦБ служит ключевая ставка). Иными словами, банкам хватало собственных запасов ликвидности и тех средств, которые Банк России предоставлял на аукционах РЕПО. Поэтому стоимость межбанковских кредитов уменьшилась.
Еще одним индикатором комфортной обстановки с рублевой ликвидностью в банковской системе в начале года стали депозитные аукционы Банка России. Регулятор оставляет за собой право внепланово проводить так называемые операции тонкой настройки, регулируя уровень ликвидности у банков в «ручном режиме». Например, во второй половине декабря прошлого ЦБ почти каждый день проводил такие операции в виде дополнительных однодневных аукционов РЕПО, помогая банкам деньгами. В январе же ситуация изменилась «с точностью до наоборот»: Банк России также часто проводил операции «тонкой настройки», только на этот раз уже в виде аукционов, на которых банки боролись за право разместить свободные средства на депозите в ЦБ. Таким образом, регулятор абсорбировал ликвидность, скопившуюся в системе. Примечательно, что на каждом таком аукционе банки были готовы разместить гораздо больше средств, чем предлагал ЦБ (как и в случае с аукционами РЕПО, на депозитных аукционах ЦБ выставляет определенный лимит).
Основными факторами снижения напряженности с ликвидностью и ставками на денежном рынке в январе стали традиционный приток бюджетной ликвидности в конце 2014 – начале 2015 годов и «насыщение» банков ресурсами, привлеченными в период повышенных ставок. А в самом конце января приятный сюрприз преподнес уже Банк России в виде снижения ключевой ставки с 17% до 15% годовых. Снижение ключевой ставки уже в январе стало для рынка весьма неожиданным решением, так как пик годовых темпов инфляции остается еще впереди. Как бы то ни было, межбанковские ставки мгновенно отреагировали на решение ЦБ, снизившись в среднем на 2 процентных пункта, и ситуация на денежном рынке продолжила улучшаться. В начале февраля значение MosPrime o/n даже опускалось до 15,12–15,18% годовых, то есть почти до уровня ключевой ставки ЦБ, демонстрируя полное отсутствие спроса на рублевую ликвидность на межбанковском рынке.
Такая ситуация побудила регулятора почти на треть «урезать» лимит на недельном аукционе прямого РЕПО. И даже после этого MosPrime o/n выросла до 15,72–15,85% лишь на несколько дней, а затем вновь вернулась «поближе» к ключевой ставке ЦБ – на уровень 15,5–15,6%. В этом диапазоне ставка оставалась почти всю вторую половину февраля – вплоть до 25-го. В этот день банки уплачивали крупнейшие по объему налоговые платежи (НДПИ и акцизы), а такое событие традиционно не обходится без роста ставок на межбанковском рынке.
Почему падал и укреплялся рубль
В то время как ситуация с рублевой ликвидностью в банковской системе с начала 2015 года не вызывает беспокойства, обстановка на валютном рынке развивалась по сценарию, схожему с декабрем-2014, когда в системе образовался значительный дефицит валютной ликвидности. После исторических пиков в середине декабря доллар и евро на какое-то время «отступили». Однако затем так же быстро начали восстанавливать позиции на рынке.
Новое укрепление валют против рубля началось еще в конце декабря 2014 года и продолжалось вплоть до начала февраля 2015-го. Так, закрывшись 25 декабря на отметке 52,55 рубля, биржевой курс доллара вырос к началу февраля до 68,42 рубля. В свою очередь, биржевой курс евро к рублю стартовал в конце декабря с 64,55 рубля и к концу января достиг отметки в 81 рубль. Такому развитию ситуации на валютном рынке способствовало, прежде всего, падение цен на нефть (стоимость марки Brent опускалась ниже 50 долларов за баррель). Кроме того, определенную роль сыграла и очередная волна обострения военного конфликта на Украине вкупе с постоянно довлеющими над инвесторами опасениями по поводу ужесточения западных санкций против РФ.
Таким образом, ослабление рубля на валютном рынке в начале 2015 года являлось отражением исключительно внешних факторов, а не свидетельством дефицита валютной ликвидности. В решении второй проблемы заметную роль сыграли валютные аукционы РЕПО ЦБ – инструмент, введенный регулятором в ноябре 2014 года. Уже в декабре 2014 года чистый приток валютной ликвидности в банковскую систему по данному инструменту составил 19,6 млрд долларов США. Однако поскольку основной объем средств банки начали привлекать только во второй половине месяца, экстренно «заливая» дефицит валюты, эффект от инструмента остался незамеченным на общем негативном фоне. С января 2015 года ЦБ снизил стоимость валюты на недельных и одномесячных аукционах РЕПО ниже 1% годовых, значительно повысив интерес банков к данному инструменту. В результате, погасив в январе часть набранной месяцем ранее задолженности (чистый отток валютной ликвидности за месяц составил 2,5 млрд долларов), банки с самого начала февраля принялись вновь наращивать запасы валюты (чистый приток по валютному РЕПО за февраль составил 7,1 млрд долларов).
В том числе благодаря механизму валютного РЕПО очередное погашение зарубежных кредитов крупнейшей российской нефтяной компанией «Роснефть» в феврале (на 7,3 млрд долларов) прошло практически незамеченным для валютного рынка, так как банки успели заблаговременно аккумулировать необходимый объем ликвидности. Именно погашение валютных кредитов российских экспортеров в декабре 2014 года стало одной из неофициальных причин валютного «ралли» на рынке. При этом эффект от валютного РЕПО ЦБ положительно влияет на уровень не только валютной ликвидности, но и рублевой. В частности, этот инструмент, по сути, полностью заменил валютные интервенции регулятора (ЦБ за редким исключением не выходит на рынок с интервенциями уже с середины января), которые зачастую не столько поддерживали рубль, сколько абсорбировали из банковской системы рублевую ликвидность, чего не происходит при использовании валютного РЕПО.
Впрочем, справедливости ради необходимо отметить, что внешние факторы в феврале благоволили рублю и банкам было гораздо привлекательнее получать валюту напрямую от ЦБ по минимальным ставкам, чем покупать ее с рынка на фоне укрепляющегося рубля. В феврале стоимость нефти марки Brent вновь вернулась на уровень выше 60 долларов баррель, а в Минске было достигнуто и чуть позднее начало реализовываться очередное соглашение по прекращению огня на Украине. В результате курсы доллара и евро с максимумов в начале февраля снизились к концу месяца на 8 и 9 рублей соответственно: доллар уже тестировал отметку в 60 рублей, а евро опустился ниже 69.
В настоящее время именно валютный рынок может повлиять на дальнейшее снижение ключевой ставки ЦБ и, соответственно, ставок денежного рынка и всех остальных банковских ставок. Напомним, что, повышая в экстренном порядке в декабре 2014 года ключевую ставку до 17%, ЦБ реагировал (к сожалению, с большим запозданием), прежде всего на кризисную ситуацию на валютном рынке. Сегодня рубль по-прежнему всецело находится под властью динамики цен на нефть. Тем не менее можно с уверенностью утверждать, что рынок уже спокойно «переварил» основную часть выплат по внешнему долгу российских компаний и банков в I квартале (согласно статистике ЦБ, за январь – февраль – в совокупности 19,7 млрд долларов, в марте остается еще 17 млрд долларов, но часть этих средств, вероятно, уже аккумулирована).
Инфляция: враг номер один
Главным препятствием для дальнейшего улучшения ситуации на денежном рынке и снижения ставок остается растущая инфляция. Так, согласно данным на 16 февраля, темпы инфляции в годовом выражении достигли 15,8%, то есть превысили уровень ключевой ставки ЦБ. При этом пик инфляции по-прежнему не пройден. По уточненному прогнозу Минэкономразвития, к концу I – началу II квартала 2015 года темпы роста цен могут достигнуть 17–17,5%. Напомним, что, снижая ключевую ставку 30 января до 15%, ЦБ руководствовался данными по годовому темпу роста инфляции в 13,1%. С тех пор инфляция превзошла все возможные официальные и неофициальные прогнозы. В такой ситуации регулятор будет просто вынужден взять паузу до того момента, пока не появится относительная ясность в дальнейшей динамике потребительских цен.
В связи с этим на предстоящем заседании Банка России 13 марта вряд ли можно ожидать изменения ключевой ставки, а основные надежды участников рынка будут связаны уже со следующим заседанием (30 апреля), к моменту которого темпы роста инфляции, возможно, достигнут пика и «развернутся» обратно. С другой стороны, вариант повышения ключевой ставки можно отвергнуть хотя бы в силу того, что в этом случае непоследовательность в процентной политике может нанести регулятору существенный репутационный ущерб.
